2月9日，中國(guó)激光雷達(dá)第一股——上海禾賽科技股份有限公司在美國(guó)納斯達(dá)克上市，代碼為“HSAI”。這也是繼滴滴之后，中國(guó)企業(yè)赴美上市最大一宗IPO。此次上市，禾賽科技共發(fā)行900萬股ADS，每份ADS價(jià)格為19美元，融資額約1.7億美元。上市首日，禾賽科技股價(jià)開盤大漲25%，報(bào)23.75美元，盤中最高達(dá)到30.36美元，最終收于21.05美元，上漲10.79%，市值約26億美元（約合177億元人民幣）。

招股書顯示，此次IPO前，禾賽科技累計(jì)融資超過5.36億美元。投資機(jī)構(gòu)包括光速中國(guó)、高瓴、小米集團(tuán)、美團(tuán)、CPE源峰、光速中國(guó)、啟明創(chuàng)投等知名機(jī)構(gòu)。其中，光速中國(guó)（包括光速創(chuàng)投、光速中國(guó)兩只基金），從禾賽科技上市股價(jià)看，早期股東回報(bào)非常可觀。

研發(fā)投入大，多年持續(xù)虧損

公開資料顯示，禾賽科技成立于2014年，是一家激光雷達(dá)研發(fā)與制造企業(yè)， 2016年開始探索無人駕駛激光雷達(dá)產(chǎn)品。目前，公司產(chǎn)品廣泛應(yīng)用于支持高級(jí)輔助駕駛系統(tǒng)（ADAS）的乘用車、商用車及自動(dòng)駕駛汽車。禾賽科技曾于2021年向科創(chuàng)板遞交招股書，但兩個(gè)月后突然撤回申報(bào)材料，并于2023年1月17日正式向美國(guó)證監(jiān)會(huì)提交招股書。據(jù)媒體報(bào)道，禾賽科技創(chuàng)始人稱，之所以選擇赴美上市，是因?yàn)樽⒁獾诫S著中美達(dá)成協(xié)議，赴美上市被摘牌的風(fēng)險(xiǎn)已經(jīng)大大降低。

2017 年開始，禾賽推出用于無人駕駛的機(jī)械式激光雷，首個(gè)產(chǎn)品為 Pandar40，2018年4月，禾賽推出Pandar40P，2019年1月推出Pandar64。Pandar64是禾賽主力激光雷達(dá)產(chǎn)品之一，2019年-2021年分別為公司帶來2.34億元、1.87億元、2.15億元的收入；2020年，禾賽推出其改進(jìn)版Pandar128，2021年和2022年前九個(gè)月分別為公司帶來2.16億元和2.71億元收入。

禾賽的激光雷達(dá)產(chǎn)品線主要包括Pandar系列、QT系列，AT系列、和XT系列，涵蓋長(zhǎng)中短距各種不同類型的激光雷達(dá)產(chǎn)品，為高級(jí)駕駛輔助系統(tǒng)(ADAS)、無人駕駛出租車、無人駕駛卡車、無人配送機(jī)器人等提供解決方案。招股書數(shù)據(jù)顯示，2019年到2021年，禾賽科技的激光雷達(dá)銷量分別為2900臺(tái)、4200臺(tái)、1.4萬臺(tái)，2022年激光雷達(dá)累計(jì)出貨量超過8.04萬臺(tái)，2017年至2022年末激光雷達(dá)出貨量超過10萬臺(tái)。

招股書顯示，禾賽科技激光雷達(dá)被蔚來ET7、理想L9、小鵬P5、小鵬G9、廣汽AION LX等車型搭載；自動(dòng)駕駛客戶包括Aurora、Zoox、TuSimple、Nuro、美團(tuán)、百度、文遠(yuǎn)知行等。

隨著激光雷達(dá)出貨量迅速攀升，禾賽科技營(yíng)收也呈現(xiàn)高速增長(zhǎng)趨勢(shì)。

招股書顯示，禾賽科技2019年、2020年、2021年?duì)I收分別為3.48億元、4.16億元、7.21億元，營(yíng)收增長(zhǎng)率分別為162%、19%、73%；2019 年、2020 年和2021年的毛利率分別為70.3%、57.5%和53.0%，同期禾賽科技的凈虧損分別為1.20億元、1.07億元和2.45億元。

2022年前三季度，禾賽科技的營(yíng)收達(dá)到7.93億元，凈利潤(rùn)為-1.65億元。

2021年，禾賽科技提交的科創(chuàng)板招股書中披露了2017年-2020年前九個(gè)月的營(yíng)收數(shù)據(jù)，2017年、2018年、2019年、2020年前9個(gè)月，禾賽科技營(yíng)收分別為1947萬元、1.33億元、3.48億元、2.53億元，凈利潤(rùn)分別為-2427萬元、1611萬元、-1.49億元、-9379萬元。

這也意味著，2017年-2022年前三季度，禾賽科技在5年多時(shí)間里累計(jì)虧損6.4億。

禾賽科技在招股書中稱，連年虧損的主要原因是研發(fā)支出較高。

在赴美招股書中，2019年、2020年、2021年，禾賽科技的研發(fā)投入分別為1.5億元、2.30億元、3.68億元、分別占營(yíng)業(yè)收入的43%、55.3%、51.1%。

截至2021年和2022年前九個(gè)月，禾賽科技的研發(fā)投入分別為2.11億元和3.76億元，分別占同期營(yíng)業(yè)收入的45.8%和47.4%。

在提交至科創(chuàng)板的招股書中，2017年、2018年、2019年，禾賽科技的研發(fā)投入分別為2941萬元、6184萬元、1.68億元，占營(yíng)業(yè)收入比例分別為151.02%、46.54%、48.32%及64.43%。

值得注意的是，在赴美招股書中，禾賽科技2019年的研發(fā)投入（1.5億元），比在科創(chuàng)板招股書中的研發(fā)投入（1.68億元）少了1800萬元；

禾賽科技在招股書中稱，未來公司的研發(fā)投入仍可能增長(zhǎng)，公司將研發(fā)費(fèi)用計(jì)入營(yíng)業(yè)費(fèi)用，因此這些支出將對(duì)公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)產(chǎn)生不利影響。這意味著，公司短期內(nèi)要實(shí)現(xiàn)盈利較為困難。

作為一家to B 的高科技公司，禾賽科技的營(yíng)銷開支也不少。2019年、2020年、2021年，2022年前九個(gè)月，其營(yíng)銷支出分別為3874萬元、4990萬元、6927萬元、6347萬元，分別占同期營(yíng)收的11%、12%、10%、8%。

從資產(chǎn)負(fù)債表看，禾賽科技仍處于密集投資的高峰期，其資本支出壓力依然較大。截至2022年9月末，禾賽科技持有現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物7.51億元。2022年11月18日，禾賽科技與某商業(yè)銀行簽署7億元貸款協(xié)議，用于建設(shè)位于上海嘉定的新工廠。

禾賽科技在招股書中表示，其收入增長(zhǎng)可能不足以抵消支出的增加。從現(xiàn)金流情況看，2019年、2020年、2021年和2022年前九個(gè)月，公司經(jīng)營(yíng)活動(dòng)提供的凈現(xiàn)金流分別為4617萬元、-3.52億元、-2.28億元、-5.06億元，近四年時(shí)間里資金凈流出10.4億元；同期，投資活動(dòng)使用的凈現(xiàn)金流分別為7.79億元、-1.79億元、19.80億元、-7.70億元。

2019年到2022年前九個(gè)月，禾賽科技通過融資獲得凈現(xiàn)金分別為7.40億元、3.23億元、24.04億元，合計(jì)約34.6億元。

專利被競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手掐脖子

不可忽視的是，招股書披露了禾賽科技面臨的極大風(fēng)險(xiǎn)因素，包括專利權(quán)紛爭(zhēng)、庫(kù)存風(fēng)險(xiǎn)等。其中，專利權(quán)成為掐在禾賽科技脖子上的繩索，將影響到公司中長(zhǎng)期發(fā)展。

過去幾年，禾賽科技雖然在研發(fā)方面投入較多資金，但在固態(tài)激光雷達(dá)領(lǐng)域，它遇到了一個(gè)繞不開的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手，即Velodyne Lidar。2005年，Velodyne創(chuàng)始人David Hall發(fā)明了實(shí)時(shí)環(huán)視激光雷達(dá)系統(tǒng)，這成為今天車載360度激光雷達(dá)的技術(shù)基礎(chǔ)。2019年，Velodyne Lidar向美國(guó)加州北區(qū)聯(lián)邦地區(qū)法院提起訴訟，指控禾賽科技涉嫌侵犯其在美國(guó)注冊(cè)的機(jī)械旋轉(zhuǎn)雷達(dá)激光專利。隨后，雙方在美國(guó)、德國(guó)和中國(guó)互相發(fā)起了專利權(quán)訴訟。

最終，2020年6月，禾賽科技與 Velodyne簽訂了和解和專利交叉許可協(xié)議，結(jié)束了雙方的官司大戰(zhàn)。根據(jù)協(xié)議，禾賽科技向Velodyne支付一筆一次性和解費(fèi)和一筆至2030年的年度特許權(quán)使用費(fèi)。其中，2019年，禾賽科技就向Velodyne提前支付了一次性的專利許可費(fèi)1.6億元人民幣。

專利費(fèi)方面，禾賽科技從2020年到2030年向Velodyne支付專利費(fèi)。2020年、2021年和2022年的專利費(fèi)為每年300萬美元。2023年-2030年，禾賽科技每年應(yīng)支付的專利費(fèi)以300萬美元為基數(shù)（2030年除外，該年基數(shù)為30萬美元），再加上禾賽科技凈銷售額的一定百分比，以較高者為準(zhǔn)。具體支付標(biāo)準(zhǔn)為，禾賽科技旋轉(zhuǎn)激光雷達(dá)銷售額在0-4.25億美元之內(nèi)的部分，向Velodyne支付4%的專利費(fèi)；4.25億美元-29.25億美元之間的部分，應(yīng)向Velodyne支付3%的專利費(fèi)；額超過29.25億美元的部分，向Velodyne支付2%的專利費(fèi)。

招股書顯示，2020年、2021年、2021年前九個(gè)月及2022年前九個(gè)月，禾賽科技向Velodyne支付的專利許可費(fèi)分別為2000萬元、1850萬元、1390萬元及1350萬元。

顯然，雖然說是專利交叉許可協(xié)議，但實(shí)際上禾賽科技在這場(chǎng)專利權(quán)官司中單方面認(rèn)輸，不得不承認(rèn)侵權(quán)，在10年時(shí)間里支付數(shù)億元專利費(fèi)用。這些費(fèi)用不僅會(huì)削弱禾賽科技的盈利能力，而且將壓制其在車載激光雷達(dá)領(lǐng)域的全球競(jìng)爭(zhēng)力。

庫(kù)存增加了7倍

禾賽科技面臨的另一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)是不斷增加的庫(kù)存問題。

招股書顯示，禾賽科技的存貨主要包括原材料、半成品和制成品，并按成本或可變現(xiàn)凈值較低者列賬。截至2019年末、2020年末、2021年末，禾賽科技的存貨分別為7020萬元、1.499億元、3.762 億元，截至2022年9月末，禾賽科技的存貨進(jìn)一步增加至5.68億元，4年時(shí)間，庫(kù)存增加了7倍！

禾賽科技解釋稱，庫(kù)存飆升主要是原材料和制成品增加。從披露數(shù)據(jù)看，截至2022年9月，禾賽科技庫(kù)存中原材料占比52%，半成品和成品占比48%。常理來說，企業(yè)產(chǎn)品如果產(chǎn)銷兩旺，庫(kù)存大部分時(shí)間應(yīng)處于低水平。如果產(chǎn)品滯銷，則庫(kù)存會(huì)增加，同時(shí)伴隨著周轉(zhuǎn)周期拉長(zhǎng)。招股書顯示，截至2019年、2020年、2021年和2022年9月末，禾賽科技的庫(kù)存周轉(zhuǎn)天數(shù)分別為192天、244天、304天和314天。這似乎說明，禾賽科技的產(chǎn)品銷售情況并沒有其宣傳的那么理想。

值得注意的是，禾賽科技庫(kù)存高企，相關(guān)減值損失也在不斷增加。招股書顯示，截至2019年、2020年、2021年和2022年9月末，禾賽科技的庫(kù)存減記分別為420萬元、710萬元、1660萬元、1940萬元。

從2017年到目前，禾賽科技的激光雷達(dá)產(chǎn)品在不斷更新?lián)Q代，而其原材料和成品高庫(kù)存就讓人疑惑，這些庫(kù)存究竟是公司為應(yīng)對(duì)不斷擴(kuò)大的銷售前景儲(chǔ)備的，還是錯(cuò)誤判斷市場(chǎng)造成了滯銷？或許，答案要等到禾賽科技未來一到兩個(gè)年度財(cái)報(bào)才能揭曉。