文|恒心

來(lái)源|博望財(cái)經(jīng)

如今智能投影第一股極米科技（688696.SH）走到了分岔路口，口碑向上，股價(jià)向下；市場(chǎng)向下，自身向上。

身為中國(guó)投影設(shè)備龍頭企業(yè)，極米科技在光機(jī)自研、算法開(kāi)發(fā)、軟件系統(tǒng)開(kāi)發(fā)等多方面優(yōu)勢(shì)加持下，自2018年來(lái)持續(xù)保持中國(guó)投影設(shè)備市場(chǎng)第一的地位，同時(shí)市場(chǎng)份額持續(xù)提升。自然是贏得消費(fèi)者信賴，數(shù)據(jù)是最好的證明。

近日極米科技發(fā)布了2022年中期業(yè)績(jī)報(bào)告，顯示上半年?duì)I業(yè)收入同比增長(zhǎng)20.72%至20.36億元，歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)同比增加39.78%至2.69億元，歸屬于上市公司股東的扣除非經(jīng)常性損益的凈利潤(rùn)同比增加30.39%至2.32億元。對(duì)此，極米科技解釋稱，“主要系報(bào)告期公司產(chǎn)品銷量保持持續(xù)增長(zhǎng)，同時(shí)產(chǎn)品平均單價(jià)提高所致”。

此業(yè)績(jī)報(bào)告一出，10余家券商紛紛維持“買入”評(píng)級(jí)。其中西南證券給出的理由是，“考慮公司作為智能微投龍頭企業(yè)，產(chǎn)品渠道持續(xù)優(yōu)化，業(yè)績(jī)有望持續(xù)高增長(zhǎng)”；安信證券則表示，“公司加大力度拓展海外市場(chǎng)，在行業(yè)紅利期有望實(shí)現(xiàn)快速增長(zhǎng)。”

但令人大跌眼鏡的是，營(yíng)收、利潤(rùn)雙漲的業(yè)績(jī)表現(xiàn)卻引來(lái)投資者“不滿”，股價(jià)連續(xù)4個(gè)交易日出現(xiàn)下滑，由財(cái)報(bào)發(fā)布前一日的收盤(pán)價(jià)371.02元/股連續(xù)下滑至發(fā)稿前的277.29元/股，累計(jì)下跌近24%，市值“蒸發(fā)”60多億。

資料來(lái)源：富途牛牛。

當(dāng)然，股價(jià)下跌背后的原因除了收益質(zhì)量明顯下滑外，更多的還是因?yàn)樵獯蠊蓶|百度減持。

財(cái)報(bào)發(fā)布后2天，極米科技又發(fā)布了一則股東減持公告，自7月11日至8月19日“老股東”百度畢威、百度網(wǎng)訊通過(guò)大宗交易、集中競(jìng)價(jià)方式合計(jì)減持93.5萬(wàn)股，占公司總股本1.34%。

資料來(lái)源：極米科技官網(wǎng)。

值得一提的是，這并非百度首次減持極米科技股份，此前已于3月17日至5月20日期間累計(jì)減持3%，甚至在限制股票一解禁就火速拋出解禁計(jì)劃。

更有甚者，市場(chǎng)上還傳出，“智能投影行業(yè)可能很快進(jìn)入到存量競(jìng)爭(zhēng)市場(chǎng)”。

理性思考，智能投影行業(yè)還能火多久？作為國(guó)內(nèi)智能投影行業(yè)唯一上市公司的極米科技，從“香餑餑”又是如何變成“燙手山芋”？更重要的是，還有救嗎？

01

行業(yè)步入“紅海”，老大哥能幸免嗎？

所謂投影設(shè)備，是一種可以將圖像或視頻投射到幕布上的設(shè)備，其工作原理是將接收到的圖像或視頻數(shù)字信號(hào)轉(zhuǎn)變?yōu)楣庑盘?hào)并投射到幕布。

從時(shí)間線來(lái)看，2017年之前以愛(ài)普生等傳統(tǒng)投影龍頭企業(yè)主導(dǎo)的產(chǎn)品為主，主要應(yīng)用于辦公、教育等商用場(chǎng)景，但面臨使用調(diào)試復(fù)雜度高、音畫(huà)質(zhì)水平相對(duì)較差等痛點(diǎn)。自2017年起，商用級(jí)投影市場(chǎng)規(guī)模持續(xù)下滑，取而代之的是家庭消費(fèi)需求爆發(fā)，智能化也提上日程。

從產(chǎn)業(yè)鏈來(lái)看，智能投影生產(chǎn)可分為光機(jī)設(shè)計(jì)、硬件電路設(shè)計(jì)、整機(jī)結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)及軟件算法等上游零部件和設(shè)計(jì)、中游組裝和下游銷售。其中，最具技術(shù)壁壘的環(huán)節(jié)莫過(guò)于上游，而極米科技主要處于上游設(shè)計(jì)和中游組裝環(huán)節(jié)。

資料來(lái)源：首創(chuàng)證券研報(bào)。

在上游供給拉動(dòng)需求、下游互補(bǔ)性需求的刺激下，過(guò)去幾年智能投影行業(yè)快速發(fā)展。

隨著極米科技發(fā)布一系列智能投影產(chǎn)品，投影行業(yè)智能化時(shí)代開(kāi)啟，智能投影產(chǎn)品在軟件系統(tǒng)智能化、畫(huà)面自動(dòng)梯形矯正、畫(huà)面自動(dòng)對(duì)焦、音畫(huà)質(zhì)水平等方面迅速提升，極大推動(dòng)了投影產(chǎn)品向消費(fèi)級(jí)場(chǎng)景的滲透速度并進(jìn)一步打開(kāi)投影行業(yè)的市場(chǎng)增長(zhǎng)空間。

據(jù)IDC數(shù)據(jù)顯示，2011年至2021年中國(guó)投影儀設(shè)備出貨量以復(fù)合年增長(zhǎng)率11.38%的增速由160萬(wàn)臺(tái)增長(zhǎng)至470萬(wàn)臺(tái)，雖然2020年受疫情和供應(yīng)鏈沖擊市場(chǎng)有所低迷，但2021年需求回升明顯，當(dāng)年出貨量同比增長(zhǎng)12.6%至470萬(wàn)臺(tái)，銷售額同比增長(zhǎng)15.5%至214億元，并預(yù)計(jì)2022年銷量有望同比增長(zhǎng)近20%至560多萬(wàn)臺(tái)。

其中智能投影市場(chǎng)增長(zhǎng)尤為迅速，已成為我國(guó)投影儀第一大細(xì)分市場(chǎng)。據(jù)洛圖科技數(shù)據(jù)顯示，2016年至2021年我國(guó)智能投影市場(chǎng)銷量以復(fù)合年增長(zhǎng)率45.5%的增速?gòu)?5萬(wàn)臺(tái)增長(zhǎng)至491萬(wàn)臺(tái)，其中2021年銷量同比增長(zhǎng)29%至491萬(wàn)臺(tái)，銷售額同比增長(zhǎng)32%至132億元。此外，在上游技術(shù)迭代和下游消費(fèi)升級(jí)的帶動(dòng)下，預(yù)計(jì)2022年中國(guó)家用智能投影市場(chǎng)銷量將突破600萬(wàn)臺(tái)。

在中國(guó)投影市場(chǎng)中，極米科技稱第二，恐無(wú)人敢稱第一。

根據(jù)IDC數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，2018年至2021年極米科技出貨量持續(xù)保持中國(guó)投影設(shè)備市場(chǎng)第一，市場(chǎng)份額也從13.2%穩(wěn)步提升至21.2%。另?yè)?jù)奧維云網(wǎng)數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，2022年上半年中國(guó)家用智能投影市場(chǎng)銷量同比增長(zhǎng)30%至311萬(wàn)臺(tái)，銷售額同比增長(zhǎng)9%至52.6億元。

上半年，極米科技國(guó)內(nèi)營(yíng)收同比增長(zhǎng)14.6%至17.7億元，增速明顯高于行業(yè)增速，龍頭效應(yīng)凸顯。

既然中國(guó)投影市場(chǎng)前景良好，極米科技規(guī)模效應(yīng)顯現(xiàn)，看來(lái)能閉著眼賺錢了。但事實(shí)真是如此嗎？

筆者認(rèn)為未必。

一個(gè)不爭(zhēng)的事實(shí)擺在眼前，過(guò)去之所以智能投影市場(chǎng)能實(shí)現(xiàn)較快發(fā)展，與大屏幕液晶電視價(jià)格過(guò)高不無(wú)關(guān)系，但你再看看現(xiàn)在，隨著技術(shù)不斷迭代，大屏液晶電視價(jià)格也在持續(xù)下降，就拿海信一款產(chǎn)品來(lái)說(shuō)，75寸的電視售價(jià)僅為3199元。大屏液晶電視在價(jià)格便宜的同時(shí)，清晰度、色彩亮度及耐用度還較智能投影有明顯優(yōu)勢(shì)，對(duì)于追求“高性價(jià)比”的中國(guó)居民而言，誰(shuí)能抵住誘惑呢？

據(jù)“和訊網(wǎng)”報(bào)道，不少業(yè)內(nèi)人士表示，“智能投影是顯示器件行業(yè)中蓬勃發(fā)展的新領(lǐng)域，眾多國(guó)際公司、本土企業(yè)都迅速進(jìn)入，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)將會(huì)逐步加劇。而行業(yè)護(hù)城河并不算深，雖然還在高增長(zhǎng)的階段，但是市場(chǎng)增幅逐年下降，預(yù)期智能投影在未來(lái)兩三年內(nèi)進(jìn)入存量競(jìng)爭(zhēng)市場(chǎng)，因此企業(yè)都在搶抓最后的市場(chǎng)增量窗口。”

在智能投影市場(chǎng)即將進(jìn)入“紅海”市場(chǎng)之際，極米科技還面臨堅(jiān)果等國(guó)產(chǎn)品牌搶奪市場(chǎng)份額，“老大哥”的日子可能越過(guò)越難。

02

雙漲背后的“隱患”：收益質(zhì)量顯著下滑

據(jù)官網(wǎng)顯示，極米科技成立于2013年，次年推出首款智能微投產(chǎn)品Z3，自此開(kāi)啟國(guó)產(chǎn)智能投影時(shí)代，在技術(shù)迭代下，不斷催生出以高性能Z/旗艦H/輕奢RS/潮MOVIN/便攜Play五個(gè)系列為主的產(chǎn)品矩陣，正是憑借產(chǎn)品力順利登陸上交所科創(chuàng)板上市，目前主營(yíng)業(yè)務(wù)是智能投影產(chǎn)品的研發(fā)、生產(chǎn)及銷售，同時(shí)向消費(fèi)者提供圍繞智能投影的配件產(chǎn)品及互聯(lián)網(wǎng)增值服務(wù)。

資料來(lái)源：民生證券研報(bào)。

極米科技主要通過(guò)電商平臺(tái)及線下渠道銷售智能投影整機(jī)及配件產(chǎn)品，目前產(chǎn)品銷售地域主要分布在境內(nèi)，同時(shí)正積極布局?jǐn)U張境外市場(chǎng)。其中境內(nèi)市場(chǎng)公司線上主要通過(guò)電商平臺(tái)入倉(cāng)模式（B2B2C模式）、線上B2C模式銷售，線下主要通過(guò)直營(yíng)店及經(jīng)銷商加盟店銷售；境外市場(chǎng)線上主要通過(guò)B2C模式銷售，線下通過(guò)經(jīng)銷商銷售。

雖然2022年上半年極米科技依舊實(shí)現(xiàn)營(yíng)收、利潤(rùn)雙漲，但業(yè)績(jī)背后還存在不少“隱患”。

就拿業(yè)績(jī)?cè)鏊賮?lái)看，已經(jīng)大幅降了下來(lái)，營(yíng)收增速同比下滑約27個(gè)百分點(diǎn)，利潤(rùn)增速下滑約58個(gè)百分點(diǎn)。

的確，雖然增速放緩了，但仍在增長(zhǎng)，這點(diǎn)還不是太過(guò)于悲觀，但現(xiàn)金收入質(zhì)量不佳可不是個(gè)小問(wèn)題。

2022年6月底，極米科技應(yīng)收賬款1.07億元，較上年同期的0.75億元增長(zhǎng)約42%。從數(shù)據(jù)上可以很清楚的看到，應(yīng)收賬款增速在營(yíng)收增速之上，也就是說(shuō)，銷售收入有很大一部分被下游所占用。

再來(lái)看存貨，2022年6月底為11.59億元，較上年同期的9.48億元增長(zhǎng)22.26%，更嚴(yán)重的是，存貨周轉(zhuǎn)率同比下滑0.23個(gè)百分點(diǎn)至3.08%。

更嚴(yán)重的是，極米科技經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流同比由凈流入0.92億元轉(zhuǎn)為凈流出1.1億元，并導(dǎo)致現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物凈增加額由0.92億元轉(zhuǎn)為-1.13億元。對(duì)此，極米科技解釋稱，“經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~較上年同期減少218.73%，主要系報(bào)告期內(nèi)公司原材料采購(gòu)及人力成本增加所致”。

對(duì)消費(fèi)者來(lái)說(shuō)，什么才是最具吸引力的？

沒(méi)錯(cuò)，就是物美價(jià)廉。

但極米科技業(yè)績(jī)的增長(zhǎng)非常依賴漲價(jià)，甚至在節(jié)日大促的時(shí)候也沒(méi)放過(guò)漲價(jià)機(jī)會(huì)。

據(jù)“氫財(cái)經(jīng)”報(bào)道，去年雙11前夕，極米科技對(duì)旗下產(chǎn)品New Z6X漲價(jià)，官方零售價(jià)格由原本的2699元提升至3299元，價(jià)格提升幅度超過(guò)兩成以上。

在可替代品價(jià)格向下之際，極米科技依舊堅(jiān)持高端化戰(zhàn)略，而結(jié)果必然是價(jià)格在上揚(yáng)。

不久前，極米科技發(fā)布兩款投影新品，包括家用便攜式中高端產(chǎn)品H5和臥室投影燈“極米神燈”。

這款神燈還真不簡(jiǎn)單，將吸頂燈、投影、音響三個(gè)功能合為一體的全新形態(tài)產(chǎn)品，擺脫了家用投影擺放占地和投影光線容易刺入眼睛的禁錮，這價(jià)格不看不知道，一看嚇一跳，定價(jià)7999元，8月12日開(kāi)啟預(yù)售，8月25日正式現(xiàn)貨發(fā)售。

最后再問(wèn)大家一個(gè)問(wèn)題，價(jià)格3199元的75寸的海信電視，和價(jià)格3299元的New Z6X，你會(huì)選擇哪一個(gè)？