出品｜公司研究室IPO組

文｜曲奇

8月9日，從事新能源汽車功率半導(dǎo)體模塊散熱基板生產(chǎn)的黃山谷捷，將在深交所上會(huì)審議，擬在創(chuàng)業(yè)板上市。

2023年5月，黃山谷捷的IPO獲得創(chuàng)業(yè)板受理，2023年6月份進(jìn)入問(wèn)詢，歷時(shí)15個(gè)月，如今終于走到上市最為關(guān)鍵的一步。

2021年至2023年，黃山谷捷收入和利潤(rùn)的年復(fù)合增長(zhǎng)率分別為72.37%和114.21%。然而，在沖刺IPO的關(guān)鍵之際，2024年上半年，黃山谷捷凈利潤(rùn)出現(xiàn)下滑，業(yè)績(jī)的成長(zhǎng)性及穩(wěn)定性成疑。

上半年利潤(rùn)下滑，業(yè)績(jī)成長(zhǎng)性成疑

黃山谷捷成立于2012年6月，核心產(chǎn)品為銅針式散熱基板，是新能源汽車電機(jī)控制器用功率半導(dǎo)體模塊的重要組成部件，終端客戶主要為新能源車企。

過(guò)去幾年，全球新能源汽車銷量逐年增長(zhǎng)，滲透率也逐漸提高，全球車規(guī)級(jí)功率半導(dǎo)體模塊散熱基板需求量也隨之增加。

根據(jù)招股書數(shù)據(jù)，2021年至2023年，全球車規(guī)級(jí)功率半導(dǎo)體模塊散熱基板需求量分別約為947.98萬(wàn)件、1452.05萬(wàn)件、1983.16萬(wàn)件；同期，黃山谷捷的銅針式散熱基板銷量分別為186.42萬(wàn)件、421.53萬(wàn)件、648.51萬(wàn)件，市場(chǎng)份額分別為19.66%、29.03%、32.70%。

核心產(chǎn)品銷量的增長(zhǎng)，帶動(dòng)了黃山谷捷的業(yè)績(jī)進(jìn)步，過(guò)去幾年公司收入和利潤(rùn)均呈高速增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。

2021年至2023年，黃山谷捷收入分別為2.55億元、5.37億元、7.59億元，年均復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá)72.37%。同期，公司凈利潤(rùn)分別為3427.86萬(wàn)元、9947.19萬(wàn)元、1.57億元，年均復(fù)合增長(zhǎng)率為114.21%。

然而，黃山谷捷過(guò)去3年的高增長(zhǎng)趨勢(shì)似乎要在2024年，也就是上市的關(guān)鍵窗口期中斷了。

在招股書（上會(huì)稿）中，黃山谷捷預(yù)計(jì)2024年全年收入為6.93億元至7.62億元，同比變動(dòng)幅度為-8.69%至0.4%；凈利潤(rùn)為1.22億元至1.33億元，同比變動(dòng)幅度-22.43%至-15.44%；毛利率為24%至25%，同比變動(dòng)幅度-4.7%至-3.7%。

黃山谷捷稱，業(yè)績(jī)下滑主要是受海外新能源汽車政策調(diào)整、產(chǎn)品單價(jià)下滑和銅價(jià)持續(xù)上漲等因素影響。

銅針式散熱基板的主要原材料為銅排、銅板，市場(chǎng)價(jià)格主要受上游銅材價(jià)格的影響。

2024年上半年，金屬銅價(jià)格不斷上漲。5月20日，全球三大銅期貨品種聯(lián)袂刷新上市以來(lái)的歷史最高紀(jì)錄。其中，上海期貨交易所的滬銅創(chuàng)出自1995年上市以來(lái)的高點(diǎn)88940元/噸。

黃山谷捷解釋稱，公司主要客戶英飛凌、聯(lián)合汽車、深圳安森美和上汽英飛凌等客戶一般每季度或每半年對(duì)產(chǎn)品定價(jià)進(jìn)行調(diào)整，價(jià)格傳導(dǎo)機(jī)制存在滯后性。

由于價(jià)格傳導(dǎo)機(jī)制具有滯后性以及調(diào)價(jià)幅度并不能完全覆蓋原材料價(jià)格變化，原材料價(jià)格大幅上漲將會(huì)對(duì)公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)?cè)斐奢^大不利影響。

2024年6月以來(lái)，金屬銅價(jià)格連續(xù)3個(gè)月下跌，但仍處于歷史高位。黃山谷捷如何化解銅價(jià)格上漲的不利影響，公司利潤(rùn)何時(shí)能止跌回升，過(guò)往的增長(zhǎng)性能否持續(xù)，對(duì)潛在投資者來(lái)說(shuō)十分重要。

第一大客戶采購(gòu)額減少，研發(fā)費(fèi)用率低于同行

除業(yè)績(jī)成長(zhǎng)性存疑外，黃山谷捷還存在第一大客戶訂單金額減少以及研發(fā)費(fèi)用偏低的問(wèn)題。

2021年至2023年，黃山谷捷來(lái)自前五大客戶的銷售收入分別為1.73億元、3.33億萬(wàn)元和4.21億元，在總收入中占比分別為67.77%、62.01%和55.47%。其中，黃山谷捷對(duì)第一大客戶英飛凌的銷售收入分別為1.02億元、1.54億元和1.26億元，收入占比分別為40.00%、28.65%和16.57%。

過(guò)去三年，黃山谷捷前五大客戶集中度較高，雖然第一大客戶英飛凌的占比逐年下滑，但值得注意的是，2023年，英飛凌對(duì)黃山谷捷的采購(gòu)額同比下降18.2%。

目前，黃山谷捷是全球功率半導(dǎo)體龍頭企業(yè)英飛凌新能源汽車電機(jī)控制器用功率半導(dǎo)體模塊散熱基板的最大供應(yīng)商。

黃山谷捷也在招股書中表示，原有客戶發(fā)展戰(zhàn)略發(fā)生重大變化，對(duì)公司的采購(gòu)減少，將對(duì)公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)?cè)斐奢^大不利影響。

對(duì)于為何申請(qǐng)?jiān)趧?chuàng)業(yè)板上市，黃山谷捷稱，自己是國(guó)家高新技術(shù)企業(yè)，擁有10項(xiàng)發(fā)明專利和13項(xiàng)實(shí)用新型專利。

在高新技術(shù)企業(yè)認(rèn)定申請(qǐng)條件中，對(duì)研發(fā)費(fèi)用率、研發(fā)人員占員工總數(shù)的比重均做出了具體規(guī)定，如最近一年銷售收入在2億元以上的企業(yè)，研發(fā)費(fèi)用率不低于3%；企業(yè)從事研發(fā)和相關(guān)技術(shù)創(chuàng)新活動(dòng)的科技人員占企業(yè)當(dāng)年職工總數(shù)的比例不低于10%。

從研發(fā)投入及研發(fā)人員占比來(lái)看，黃山谷捷并未達(dá)到高新技術(shù)企業(yè)的兩個(gè)關(guān)鍵指標(biāo)。

2020年至2023年，黃山谷捷研發(fā)費(fèi)用分別為266.54萬(wàn)元、494.09萬(wàn)元、1234.41萬(wàn)元、1840.03萬(wàn)元，研發(fā)費(fèi)用率分別為2.99%、1.93%、2.3%、2.42%。同期，黃山谷捷研發(fā)人員數(shù)量分別為13人、16人、40人、48人，占當(dāng)期員工總數(shù)的7.39%、5.39%、6.98%、7.23%。

此外，2021年至2023年，同行可比公司研發(fā)費(fèi)用率分別為5.29%、6.83%、5.13%，黃山谷捷均低于行業(yè)平均水平。

黃山谷捷稱，這是因?yàn)楣緦⒀邪l(fā)活動(dòng)過(guò)程中產(chǎn)出的可對(duì)外銷售的樣品成本從研發(fā)支出結(jié)轉(zhuǎn)至營(yíng)業(yè)成本/存貨。

此外，監(jiān)管曾在問(wèn)詢函中，要求黃山谷捷解釋2022年研發(fā)費(fèi)用及研發(fā)人員人數(shù)較前兩年大幅增長(zhǎng)的合理性。

對(duì)此，黃山谷捷回復(fù)表示，這是因?yàn)殡S著公司經(jīng)營(yíng)規(guī)模的擴(kuò)大和對(duì)研發(fā)創(chuàng)新支持力度的加大，自2022年起，公司新增研發(fā)項(xiàng)目數(shù)量大幅增加，新增招聘研發(fā)人員較多，以及2022年增資控股黃山谷捷。

在上會(huì)關(guān)鍵窗口，黃山谷捷業(yè)績(jī)下滑，研發(fā)費(fèi)用率偏低……這些問(wèn)題是否會(huì)成為其過(guò)會(huì)的阻礙，8月9日就將迎來(lái)最終結(jié)果。