以下文章來源于中歐國(guó)際工商學(xué)院 ，作者盛松成

2024年，中國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)下跌狀況堪比2022年。但進(jìn)入2024年第四季度以來，在歷經(jīng)3年左右的調(diào)整后，房地產(chǎn)市場(chǎng)開始出現(xiàn)一些積極變化。如何看待房地產(chǎn)市場(chǎng)當(dāng)前的發(fā)展現(xiàn)狀？2025年房地產(chǎn)市場(chǎng)發(fā)展前景如何？在中歐FMBA“篤行2025中歐新年展望論壇”上，中歐國(guó)際工商學(xué)院經(jīng)濟(jì)學(xué)與金融學(xué)教授、中歐陸家嘴國(guó)際金融研究院高級(jí)學(xué)術(shù)顧問盛松成分享了對(duì)中國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)的展望。

房地產(chǎn)市場(chǎng)的發(fā)展規(guī)律變了

從2021年7月（本輪房地產(chǎn)市場(chǎng)下跌的起點(diǎn)）開始并持續(xù)至今的調(diào)整，是我國(guó)房地產(chǎn)發(fā)展進(jìn)入新的發(fā)展階段的重要過渡，未來行業(yè)的發(fā)展要求和發(fā)展規(guī)律，將完全不同于過去20年。

在過去，無論是2003年非典疫情期間，還是2008年國(guó)際金融危機(jī)期間，房地產(chǎn)都發(fā)揮了穩(wěn)增長(zhǎng)的作用。這在當(dāng)時(shí)是一舉兩得的，既改善了人民生活，也加速了國(guó)內(nèi)城鎮(zhèn)化進(jìn)程，促進(jìn)了經(jīng)濟(jì)發(fā)展，因?yàn)楫?dāng)時(shí)人均住房面積較小。而隨著我國(guó)經(jīng)濟(jì)進(jìn)入新的發(fā)展階段，房地產(chǎn)市場(chǎng)運(yùn)行的底層邏輯也發(fā)生轉(zhuǎn)變。從均衡發(fā)展的角度來看，我國(guó)未來不可能再通過房地產(chǎn)大幅拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。我國(guó)人均住房面積已接近美國(guó)的2/3，而人均GDP僅為美國(guó)的1/6。

我認(rèn)為，從2020年開始的最近一輪房地產(chǎn)調(diào)控，與國(guó)家經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型的大背景是一致的，即深化創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)發(fā)展，不斷增強(qiáng)新動(dòng)能、新優(yōu)勢(shì)，提升國(guó)家整體經(jīng)濟(jì)實(shí)力和國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力。

截至2024年三季度末，房地產(chǎn)貸款余額52.9萬億元（其中個(gè)人住房貸款37.56萬億元，房地產(chǎn)開發(fā)貸款13.79萬億元），占所有信貸余額（253.61萬億元）的20.9%，而2023年末這一占比為22.1%。2019年末，房地產(chǎn)貸款在整個(gè)貸款余額中占比高達(dá)29.0%。我國(guó)不可能再將大量資源流向房地產(chǎn)市場(chǎng)，而應(yīng)使資源更多投入先進(jìn)制造業(yè)和現(xiàn)代服務(wù)業(yè)。房地產(chǎn)行業(yè)自身也需要在轉(zhuǎn)型中實(shí)現(xiàn)高質(zhì)量發(fā)展。

從目前來看，房地產(chǎn)行業(yè)遇到的最難的問題是有效需求不足，市場(chǎng)出清仍不徹底。2021年，我國(guó)新建商品房銷售面積為17.94億平方米，而2024年預(yù)估只有10億平方米左右，3年里下降幅度可能達(dá)到44%，這意味著行業(yè)產(chǎn)能大量閑置。即使房地產(chǎn)行業(yè)本身進(jìn)行了調(diào)整，縮小了規(guī)模，但是過去房地產(chǎn)發(fā)展高峰期積累的土地仍然面臨較大去化壓力。

中指研究院的數(shù)據(jù)顯示，2014—2023年，成交的土地規(guī)劃建筑面積達(dá)212.95億平方米，但成交商品房面積僅147.08億平方米，仍然有65.87億平方米的潛在庫存空間。

同時(shí)，分結(jié)構(gòu)來看，我國(guó)商辦用房的去化形勢(shì)要比住宅用房更加嚴(yán)峻，上海商辦用房去化周期甚至超過160個(gè)月，而且從過去的供應(yīng)過剩發(fā)展到如今面臨供應(yīng)嚴(yán)重過剩、需求下降的雙重夾擊。

要緩解這個(gè)問題，只能多管齊下。

第一，在市場(chǎng)下行期，必然有大量土地閑置，地方政府要依法依規(guī)予以收回，還要嚴(yán)格限制供地，嚴(yán)肅土地供應(yīng)紀(jì)律，根據(jù)去化周期確定土地供應(yīng)節(jié)奏和規(guī)模，維持土地市場(chǎng)穩(wěn)定。應(yīng)繼續(xù)引導(dǎo)和加快推進(jìn)房企退出與轉(zhuǎn)型，減少供應(yīng)以抑制供給過剩，提升住房質(zhì)量，為老百姓蓋好房子。

第二，進(jìn)一步擴(kuò)大需求。例如，對(duì)首套房、多孩家庭購房等剛需購房加大優(yōu)惠力度，包括稅收、貸款利率等多個(gè)方面；更要想方設(shè)法提升居民收入，改善預(yù)期，降低房?jī)r(jià)收入比；繼續(xù)推進(jìn)地方政府收儲(chǔ)力度，支持市場(chǎng)回穩(wěn)。

第三，加大結(jié)構(gòu)性去化力度。商辦用房的去化壓力更大，建議更改商辦用房的供應(yīng)方式，限制超額供應(yīng)，地方政府宜結(jié)合城市發(fā)展趨勢(shì)、人口流動(dòng)、經(jīng)濟(jì)總量、產(chǎn)業(yè)特征等，前瞻性地對(duì)商辦空間進(jìn)行合理規(guī)劃。適當(dāng)簡(jiǎn)化和降低商業(yè)用房交易環(huán)節(jié)稅費(fèi)，加速去化。也可以考慮將一些符合標(biāo)準(zhǔn)的商業(yè)與公辦用房改建為租賃住房。

未來一兩年房地產(chǎn)或?qū)⒅沟胤€(wěn)

如果從2021年7月開始逐月看銷售同比增速的變化，整體呈現(xiàn)先快速下跌、后逐步回穩(wěn)的趨勢(shì)。2022年4月，我國(guó)商品房銷售面積同比增速為-39%，為增速的最低點(diǎn)，隨后市場(chǎng)跌幅總體上逐步收窄，至2024年10月，商品房銷售面積當(dāng)月同比僅下降1.63%，11月當(dāng)月同比增速首次由負(fù)轉(zhuǎn)正，為3.25%，市場(chǎng)走穩(wěn)的趨勢(shì)較為明顯。

而從2024年的情況來看，2024年房地產(chǎn)市場(chǎng)下跌情況堪比2022年，但與2022年不同的是，當(dāng)年市場(chǎng)是加速下滑的，2024年的市場(chǎng)是逐步改善的。

尤其是2024年以來，為解決房地產(chǎn)發(fā)展問題，政府出臺(tái)了一系列積極政策，涉及“白名單”、“收儲(chǔ)”、調(diào)整限購限售政策、利率調(diào)整等。從政策來看，力度是在不斷增強(qiáng)的，且是全方位的。目前，四大一線城市相繼放松房地產(chǎn)調(diào)控政策，包括調(diào)整住房限購、降低交易稅、降低首付比例等，北京、上海的政策力度相對(duì)謹(jǐn)慎，而廣州全面放開限購，整體政策力度最大。

2024年9月中央政治局會(huì)議提出，要促進(jìn)房地產(chǎn)市場(chǎng)止跌回穩(wěn)，這是歷年會(huì)議以來首次提及。“止跌回穩(wěn)”的實(shí)質(zhì)是指“量升而價(jià)穩(wěn)”，對(duì)市場(chǎng)預(yù)期的改善起到了非常積極的作用。9月底以來，房地產(chǎn)政策進(jìn)一步放松后，月度銷售改善明顯，10月、11月的月度銷售同比都是加速恢復(fù)的。

另外，財(cái)政部明確指出，地方政府專項(xiàng)債可用于收購存量商品房，還可用于土地儲(chǔ)備，這是一個(gè)創(chuàng)新，有利于商品房庫存去化，也能有效緩解房企現(xiàn)金流的緊張狀況，促進(jìn)房地產(chǎn)市場(chǎng)止跌回穩(wěn)。我相信，在未來一兩年內(nèi)，即使房地產(chǎn)市場(chǎng)仍然下行，下行幅度也將會(huì)不斷收縮，主要城市基本上都可以實(shí)現(xiàn)止跌回穩(wěn)，三四線城市需要的時(shí)間要長(zhǎng)一點(diǎn)。

展望未來，要促進(jìn)房地產(chǎn)市場(chǎng)“止跌回穩(wěn)”，一些特殊時(shí)期特殊區(qū)域的政策會(huì)逐步退出，因?yàn)椴簧僬呤菫閼?yīng)對(duì)過去20年市場(chǎng)只漲不跌的情形推出的，例如限購限售等，上海、深圳、北京的限制性政策仍然有放松空間。

隨著市場(chǎng)常態(tài)化，有些只為應(yīng)對(duì)當(dāng)前市場(chǎng)下行的應(yīng)急政策，例如“白名單”“收儲(chǔ)”等，預(yù)估以后也會(huì)逐漸退出。而有些常規(guī)性政策，例如利率調(diào)整等，以后可能會(huì)長(zhǎng)期運(yùn)用在房地產(chǎn)市場(chǎng)調(diào)控中。

從過去幾年的發(fā)展看，2025年我國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)降幅將進(jìn)一步收窄，2026年回穩(wěn)的可能性較大，但是能否實(shí)現(xiàn)還需看政策力度、居民預(yù)期、經(jīng)濟(jì)環(huán)境等多重因素，市場(chǎng)出現(xiàn)波動(dòng)也是有可能的。

從我國(guó)房地產(chǎn)發(fā)展的長(zhǎng)期趨勢(shì)來看，按照城鎮(zhèn)人口新增需求、改善性需求和折舊需求分開測(cè)算，我國(guó)每年6億～8億平方米的新建商品住宅需求屬于合理水平，在此區(qū)間波動(dòng)都屬正常。2024年前11個(gè)月，我國(guó)商品住宅銷售面積已達(dá)到7.2億平方米。高頻數(shù)據(jù)顯示，12月的商品房銷售繼續(xù)呈回穩(wěn)態(tài)勢(shì)。

房地產(chǎn)市場(chǎng)的未來變化

房地產(chǎn)轉(zhuǎn)入下行周期已接近3年半，很多房企順應(yīng)市場(chǎng)規(guī)律，已開始適應(yīng)發(fā)展新模式。以前“高周轉(zhuǎn)、高杠桿、高負(fù)債”的運(yùn)營(yíng)模式已經(jīng)走到了盡頭，原因是高周轉(zhuǎn)對(duì)應(yīng)的是商品房的高去化速度，但當(dāng)前市場(chǎng)根本無法快速去化，高周轉(zhuǎn)也就無從談起。而高杠桿、高負(fù)債在當(dāng)前的金融環(huán)境下更是不可能，必須審慎經(jīng)營(yíng)。

同時(shí)，2024年以來，國(guó)家越來越強(qiáng)調(diào)要建“好房子”，這是對(duì)過去一段時(shí)期高周轉(zhuǎn)帶來的房屋質(zhì)量下降趨勢(shì)的否定，建“好房子”也是市場(chǎng)發(fā)展的方向。我國(guó)城鎮(zhèn)人均住房面積已經(jīng)超過40平方米，住房問題已經(jīng)基本得到解決，市場(chǎng)會(huì)以改善性需求為主，要是還走“規(guī)模為王、重量不重質(zhì)”的老路，將會(huì)被市場(chǎng)淘汰。

經(jīng)過3年半的調(diào)整，A股房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)的平均資產(chǎn)負(fù)債率從2020年三季度的64.67%下降到2024年三季度的60.99%，未來這一趨勢(shì)仍將持續(xù)。這些理念會(huì)逐步融入房企的經(jīng)營(yíng)模式當(dāng)中。現(xiàn)在的市場(chǎng)狀態(tài)下，我覺得房地產(chǎn)企業(yè)要順應(yīng)市場(chǎng)規(guī)律，建好房子、交現(xiàn)房、降低杠桿都是很好的發(fā)展方向。

在新階段，房地產(chǎn)市場(chǎng)可能會(huì)有五個(gè)方面的變化趨勢(shì)：

一是新房規(guī)模收縮，人房轉(zhuǎn)化比（住房規(guī)模與人口的比值）穩(wěn)定在0.2~0.3。成熟房地產(chǎn)市場(chǎng)對(duì)新房的需求有規(guī)律特征。從國(guó)外經(jīng)驗(yàn)看，近40年紐約人房轉(zhuǎn)化比平均為0.2，東京近30年平均約0.3，即隨著房地產(chǎn)市場(chǎng)發(fā)展成熟，每個(gè)常住人口每年對(duì)新房的需求量保持在0.2~0.3平方米。我國(guó)一線城市已經(jīng)出現(xiàn)這一趨勢(shì)。

二是二手房交易成為主導(dǎo)。近些年，我國(guó)二手房市場(chǎng)發(fā)展迅速。我們重點(diǎn)監(jiān)測(cè)的20個(gè)核心城市中，2019年二手房的成交占比為40%，2024年8月份該比例上升至62%，二手房成交量已經(jīng)超過新房成交量，并接近日本首都圈的水平。我國(guó)核心城市已經(jīng)步入以二手房交易為主的存量市場(chǎng)階段。

三是資產(chǎn)價(jià)格重構(gòu)，優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)才具備保值和升值的潛力。房地產(chǎn)市場(chǎng)進(jìn)入新的發(fā)展階段，資產(chǎn)價(jià)格重構(gòu)也是特征之一。資產(chǎn)保值性與城市能級(jí)有直接關(guān)系，其中一線城市保值性最好，新房的保值性要高于二手房。根據(jù)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局公布的70城住宅價(jià)格指數(shù)來看，一線城市資產(chǎn)價(jià)格的調(diào)整時(shí)間相對(duì)較短，調(diào)整的幅度也最小，其次分別是二線和三線城市。

四是城市更新成為新的發(fā)展趨勢(shì)。城市更新是城鎮(zhèn)化進(jìn)程中關(guān)鍵環(huán)節(jié)，主要是通過一系列綜合性的維護(hù)與改造，對(duì)城市內(nèi)功能衰退、環(huán)境較差、設(shè)施老舊以及空間布局不合理的區(qū)域，進(jìn)行有計(jì)劃、有步驟的升級(jí)與重塑。2024年7月，國(guó)務(wù)院頒布《深入實(shí)施以人為本的新型城鎮(zhèn)化戰(zhàn)略五年行動(dòng)計(jì)劃》，強(qiáng)調(diào)了以人為本的核心理念，提出要深入實(shí)施城市更新行動(dòng)，加強(qiáng)城市基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，特別是抓好城市地下管網(wǎng)等“里子”工程建設(shè)，加快補(bǔ)齊城市安全韌性短板，打造宜居、韌性、智慧城市。

五是保障性住房體系將進(jìn)一步完善，成為住房體系的重要支撐。保障性住房主要解決城市低收入人群以及新市民、青年住房困難等問題，該體系的完善也是成熟房地產(chǎn)市場(chǎng)的標(biāo)志之一。加大保障性住房建設(shè)和供給，有利于加快構(gòu)建房地產(chǎn)發(fā)展新模式，完善“保障+市場(chǎng)”的住房供應(yīng)體系，滿足工薪收入群體的剛性住房需求，也是為適應(yīng)我國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)供求關(guān)系發(fā)生重大變化的新形勢(shì)推出的有力舉措。