本文系基于公開資料撰寫，僅作為信息交流之用，不構成任何投資建議。

出品｜公司研究室

文｜曲奇

近日，失禁墊及衛生巾制造商——佳捷康醫護衛生有限公司（下稱“佳捷康”）再次向港交所遞交上市申請，交銀國際為獨家保薦人。

近年來，佳捷康超80%的收入來自美國地區，且高潔絲母公司金佰利是佳捷康最大的“金主”。2022年上半年，佳捷康超70%的收入來自金佰利。

01、收入主要依賴前5大客戶

佳捷康是一家醫療耗材及個人衛生用品制造商，總部位于北京密云。佳捷康的業務主要以ODM為主，為金佰利等公司生產衛生巾、失禁巾。近些年，佳捷康也開始涉足OBM業務，推出自有品牌“佳節康”和“月自在”，主要產品有衛生巾、失禁巾、護理墊等。

2019年至2021年，佳捷康收入分別為3.9億、5.9億、5.4億。2022年上半年，佳捷康收入1.8億，同比下滑26.9%。

2020年，在口罩業務的帶動下，佳捷康OBM業務收入占比超過20%。但其余年份，ODM業務的收入占比均在10%以下。2022年上半年，OBM收入1193萬，同比增長137%；收入占比6.6%，同比增長4.6個百分點。

2019年至2021年，佳捷康來自前五大客戶收入比重分別為95.8%、91.8%、96.7%。其中，來自第一大客戶金佰利的收入占比分別為72.8%、57.8%、79.1%。2022年上半年，佳捷康來自前五大客戶的收入占比為96.5%，其中71.7%來自金佰利。

從收入角度來看，金佰利對佳捷康的影響非常大。招股書中成，2020年，由于金佰利推出衛生巾新產品線令公司個人衛生用品銷售收益增加，ODM銷售收益增加約6420萬元。

但同時，由于佳捷康的收入大頭主要依賴于金佰利，導致其話語權較弱。佳捷康與金佰利完成三年續約后，續簽協議年期由2022年1月1日起至2024年12月31日，提供給金佰利的信貸期由120天延長至150天。

2019年至2021年，佳捷康應收款項周轉天數分別為69天、45天、64天.2022年上半年，其應收款項周轉天數又延長至109天。

公司經營主要依賴于少數幾個大客戶的訂單，一定程度上拖累了佳捷康的資金使用效率。

02、廢棄產能多利用率不飽和

2022年上半年，佳捷康的收入出現大幅下滑。

對于收入為何從2.5億降至1.8億，佳捷康給出的解釋是，一方面受疫情導致物流及運輸受到一定延遲；另一方面，上半年北京北京冬奧會期間，公司出于環保目的暫停生產，導致對金佰利訂單交付放緩，使ODM銷售額減少約7580萬元。

2019年至2021年，佳捷康毛利率分別為22.7%、23.4%、24.5%，逐年增長。2022年上半年，毛利率從20.0%提升至27.6%，同比增加7.6個百分點。其中，ODM業務毛利率為25.8%，OBM毛利率為53.1%。

收入下滑，毛利率提升，2022年上半年，佳捷康凈利潤為1315萬，與2021年同期的1366萬相比，保持穩定。

除了收入下滑，佳捷康更一個問題是閑置產能和落后產能較多。

報告期內，佳捷康共有3個工廠，分別是婦幼廠、密云一廠和密云二廠。2020年10月，密云二廠停止運營。

2021年，婦幼廠和密云一廠的產能利用率分別為77.9%和57.1%；2022年上半年，產能利用率分別為82.8%和51.1%。密云一廠有一半的產能處于閑置狀態。

2019年，佳捷康曾棄置6條生產過時產品的產線，2020年和2021年將這些產線出售。2022年上半年，佳捷康又棄置2條產線。對此，佳捷康解釋稱，這2條產線其中一條是因為生產速度低，另一條是因為只用于生產過時的木漿芯衛生巾而被淘汰。

收入下滑外，佳捷康的生產設施能否跟得上用戶需求，也需要格外注意。